次世代のアートマーケットと暗号通貨の採用を促進する強力な触媒の一つと評されるNFTセクターは、2021年9月から2022年1月にかけて驚異的な成長を遂げました。 しかし、世界的な資本市場の低迷を背景に、同セクターの週次取引高は成長の鈍化とともに急速に修正されています。

現在、NFT市場は、頻度は低いものの高額な取引が中心となっています。

取引額では引き続き大規模案件（10,000ドル以上）が市場を支配していますが（市場取引額の90％程度）、取引量ではリテール案件が目立ちます（取引件数全体の85％程度）。

この違いは、より広い市場と比較して、より高い層（すなわち、BAYC、CryptoPunksなどのブルーチッププロジェクト）のNFTレンジの価格パフォーマンスにも反映されています。 これまでのところ、ブルーチップ・プロジェクトは、より広いNFT市場を12％アウトパフォームしています。

これらの古い優良なNFTが高騰し続け、市場規模を独占する中、NFTの流動性を促進し、その価格安定性を確保するために、NFTの金融化を巡るサブセクターNFTFi（NFT Finance）も成長している。 当然のことながら、これらのNFTファイナンス契約の多くは、優良なプロジェクトに集中する傾向があります。

NFTの金融化の状況
NFTの金融分野における現在の協定は、NFT保有者／投資家が直面する4つの中核的な課題、すなわち1）市場流動性の欠如、2）資本の非効率性、3）資産価格のインフレへの全面的な依存、4）不適切な価格発見、を解決するために策定されています。

1）市場流動性の欠如
NFTが一般的に市場流動性に欠ける主な理由は3つあります（その固有の規模の小ささは別として）。

非代用性：NFTはユニークな特徴を持ち、プール全体の流動性が分散しているため、買い手は同じプールから区別して購入するために、より多くの時間を費やす必要があります。

アフォーダビリティ：有力NFTを購入するための価格障壁が高く、有力NFTのユーザー層が減少（買い手の減少＝流動性の減少）。

実用性の欠如：現在のNFTプロジェクトのほとんどは、有意義な実用的アプリケーションを開発しておらず、これがNFTが広く採用されていない主な理由です（潜在的なユーザー数が少ない）。

NFT市場の流動性を高めるために設計された主なプロトコルは以下のとおりです。

A. ジェネリックマーケット

比較的成熟しており、あらゆるタイプのNFTに適用可能で、NFT販売を促進する汎用的なソリューションです。

現在、OpenSeaが数量ベースで約75％を占めているが、異なる仕組み（トークン発行、独自の価格モデル、低い経費率）を持つプラットフォームがOpenSeaの優位性を徐々に食い潰している。

B. 専門市場

まだ初期段階ですが、NFT業界全体がさらに発展するにつれて、需要が高まっていくと思われます。

今のところ、こうした専門的なマーケットプレイスのユースケースは、ニッチな業界（仮想土地など）におけるNFT取引の促進、NFTコレクションにおける希少な収集品、特定のdAppsの専用マーケットプレイスなどにまだ限定されているようです。

C. マーケットアグリゲーター

さまざまな市場の成長と、それらが分散していることを捉えるのに最も適している。

複数の市場にまたがるNFT案件のリストを集約することで、アグリゲーターは優れたユーザー体験を提供し、より新しい（革新的な）市場にはさらに優れた価格を提供します。

D&E. NFT流動性プールとNFTフラグメンテーション

NFTの断片化契約は個々のNFTの分割に重点が置かれているのに対し、NFTの流動性プールは通常、同じような価格のNFTのプールに分割され、さらに拡大して集団投資ネットワーク（コミュニティベンチャーキャピタルグループ）を形成することができるのです。 重複があるため、NFT流動性プールとNFTフラグメンテーションはしばしば一緒に分類されます。

NFT分断契約の主な問題点は、NFT市場の望ましい方向性であるユーティリティNFTプールには（まだ）適さないということです。 なぜなら、断片化したNFTの多くは、元の資産に組み直すことが難しいからです。 これでは、投資家が値動きから利益を得ることはできても、NFTの潜在的な社会的有用性が失われてしまいます。 これは、原資産の値動きに連動するデリバティブに投資するのと同様ですが、原資産を直接保有することで生じるその他の非金融的な利益は見送られます。

NFTの市場流動性が向上すれば、投資家はNFTをアセットクラスとして見る可能性が高くなる。 上記の4つの主要課題のうち、これまでで最も技術革新と開発が進んでいるのがこの分野です。

非効率な資本
思い起こせば、DeFiの開発当初は、スワップや貸出契約などが中心であった。 このため、さまざまなDeFi契約により、投資家はレバレッジをかけたポジションを取ることができるようになり、これまで以上に簡単に、資本効率を最大化することができるようになりました。

NFTはまだ担保として普遍的に受け入れられていないため、NFT業界はこの分野で遅れをとっています。 現在では、NFTを担保にすることでこれを改善することを目的とした契約も増え始めています。

以下の契約は、NFTの資本効率の向上を目的としたものです。

A. P2Pレンディングプラットフォーム

これらのプラットフォームは、NFTを担保として使用するためのオープンな市場を開拓しています。

一方で、価格や条件はそれぞれの貸し手と借り手の間で合意されるため、これらのP2P融資プラットフォームの中核的な利点は、予言の機械なしで運営されていることです。 一方、この半人工的な性質から、P2P NFTレンディングは即座に強制力を持たず、ロングテール資産にのみ最も有効です。

B. P2Pool型貸出プラットフォーム

これらのプラットフォームは、プライシング手法（予測マシン：チャレンジ4のその他のソリューションを参照）を用いて、融資を行うためのさまざまなパラメータ（担保価値、最低担保価値、最大融資期間、金利）を設定します。 このプロセスは自動化されているため、借り手には即座に流動性がもたらされます。

P2Pool貸出プラットフォームは、非流動資産には不足している過去のデータに大きく依存するため、流動資産クラスの「底辺」に最も適しています。

しかし、予言マシンに依存すると、予言マシンが故障するリスクに契約書がさらされ、受け入れられる担保の種類も限定される。 最近のBendDAOのBAYCの清算は、これらのP2Pool融資プラットフォームの仕組みとパラメータを再評価する必要性を警告する典型例である。

C. NFT誘導体

この分野は、（代替暗号通貨や伝統的な金融市場と比較して）取引量が少なく、NFTのユニークな特性が、デリバティブのシームレスな導入に大きな障壁となっているため、まだ十分に検討されていません。

しかし、この分野の発展により、より包括的な取引戦略を取ることができるようになるでしょう。 デリバティブは、投資家が（レバレッジと）少ない資本要件で価格変動のリスクを負うことを可能にする。 暗号通貨や伝統的な金融市場と同じように、デリバティブは取引量の点で現物市場を圧倒することになるでしょう。 NFTデリバティブ市場も大きく成長する可能性がないわけではない。

しかし、デリバティブ市場の大きな基盤要件（高い流動性と正確な価格）を考えると、近い将来、NFTデリバティブが盛んになるとは思えません。 現在のインフラで妥協しようとすると、ほとんどのプラットフォームは流動性の高いNFTのみをリストアップし、詳細な機能セット（ボトム、ミドル、トップなどに分ける）やプール全体の基礎価格の追跡を無視することになります。

NFTの資本効率を向上させるこの開発は、ロングサイドだけでなく、課税対象イベントを回避したい投資家にもメリットがあると思います。

資産価格の上昇に完全に依存する
2021年のNFT市場の成長は、多くの人にとって幸せなことでしょう。 NFTを単なるJPEGとしてではなく、投資対象として見てもらえるようになる転機となる。 しかし、今後、NFT市場が同様の成長率を示す可能性は、少なくとも短期的には低いと思われます。 つまり、資産価格の上昇に依存するのではなく、より持続可能な収入戦略を模索する必要があるのです。 これは、NFT保有者がキャッシュフローを受け取り続けることができるようにするための契約であるという主張です。

伝統的な金融市場と同様、NFTはリース分野で発展してきました。 実用性に乏しいため、現在、NFTは展示用に貸し出されたり（例：美術館が展示用にレンタル）、（限られた）実用性（例：独占イベントの解除、DeFi契約における特別収入など）を目的に貸し出されています。

NFT投資家がキャッシュフローを生み出すもう一つの方法は、所有する知的財産の商業化です。 その一例が、「BAYC NFT」をテーマにしたレストランブランドの開発です。 また、NFTシリーズの中には、NFTホルダーに対して、換金可能なトークンで報酬を与えるモデルを採用しているものもあります。

以下のプロトコル/メカニズムにより、NFT保有者にキャッシュフローを提供します。

A. NFTリーシング

NFTリースは、インフラに大きく依存しています。 現在、市場はPFP NFT（実用的なユースケースが明確でない）が主流であるため、NFTリース分野はまだ「牽引力」を獲得していないのです。 しかし、いずれNFT市場が現実の資産にタグ付けする方向（例えば、NFTを利用して不動産を表現する）に向かうならば、リース領域は発展する可能性があります。

B. 著作権と知的財産権（IP）

NFTはしばしば収集品として宣伝されますが、デジタル資産に関する規制が不明確なため、収集品はその所有者に著作権や知的財産権を完全に付与する上で大きな障害となっています。

C. ネイティブトークンオファリング

また、NFTプロジェクトの中には、NFT保有者がNFTをロックアップまたは非売品にすることでトークンを受け取る、ネイティブトークンオファリングを実施するものもあります。

しかし、完全なユースケースがなければ、保有者がトークンを売却することは避けられない。 売り圧力は負のフライホイール効果を引き起こし、トークン価格をさらに下落させ、利回りをさらに維持できなくなる可能性があります。

NFT市場の成熟化に伴い、資産価格は全般的に下落する可能性があります。 したがって、NFTを保有することでキャッシュフローが得られる契約・仕組みは、資産価格の上昇とイールドプレミアムの組み合わせにより、投資家のリターンを最大化することを可能にする可能性があります。

不適切な価格発見
NFTの価格はどうあるべきか？

これは、上記の3つの課題を真に解決するために、最初に取り組むべき問題です。 しかし、私たちが見てきた中で、圧倒的に遅い／革新的でない分野の一つであるため、最後としました。

現在、価格設定の仕組みは大きく2つに分けられる。

A. プレディクターベースの価格設定

現状では、他のNFT金融プロトコルに記載されているNFTを評価するために、予言マシンベースの価格設定方法に依存しています。

これらの予兆分析装置は、通常、フロア価格、時間加重平均価格（TWAP）、出来高加重平均価格（VWAP）、過去の価格など、NFTの公正価値を決定するための主要パラメータを個々の市場から抽出します。 より包括的なソリューションでは、機械学習アルゴリズムが導入され、価格の傾向を推測し、類似した特性のクラスをグループ化することができます。

予知性の高いマシンベースのプライシングは、流動性の高いプールや分布の狭いプールに最も適しています。 しかし、NFTのボラティリティを考えると、かなりの誤差があるはずです。

様々なリスク許容度やメカニズムを持つプロトコルは、これらのエラーに対応するためにパラメータをカスタマイズする必要があります。 また、過去の価格データに頼るということは、ニュースやロードマップを織り込んだ価格設定をしないということでもあります。

B. 最適化されたプルーフ・オブ・ステーク・プライシング

NFTの価格設定をさらに向上させる手法として期待されているのが、Abacus SpotのOptimistic Proof of Stakeの価格設定メカニズムです。

Optimistic RollupsとProof of Stakeのコンセンサスメカニズムにヒントを得たこの価格モデルは、過去のデータを使用するのではなく、ユーザーの集合的評価に依存してNFTの価格を決定します。 そのため、ロングテール（過去のデータがない）資産や、将来の売上が期待できない資産に最適である。

このプールは、NFT保有者が融資契約の「担保」または評価の証明として使用することができます。

デフォルトの場合、原資産のNFTはオークションにかけられ、売却価格が評価プールの規模（ロックされた$ETHの総額）を超える場合、売却代金は日割りで評価者に配分されることになります。 競売価格が評価プールを下回った場合、競売代金は「先入れ先出し」方式で評価者に配分される（誤評価によるリスクは最新の評価者が負う）。

このモデルは、鑑定士が合意した価格が正しいと仮定しているため、楽観的である。 これは、評価者が自分の資本を使って評価を裏付ける（そして、評価を誤ると自分の株式が失われる可能性がある）ため、株式価値の証明という合意メカニズムから派生しています。

この価格モデルの欠点は、NFTの価値を保証するための担保資産を必要とするため、資本効率が悪いことである。

他の3つの課題を解決するプロトコルは、ほとんどが価格設定メカニズムに依存しているため、この分野の開発は画期的なものとなるでしょう。 これは、プロトコルがより価格に敏感であるための能力を引き出し、他の3つの課題を解決するのに役立つと思われます。

進むべき道
NFTの金融化とは、NFTに（金融的）効用を付加することを目的としています。 NFTの金融化は、NFTがどこまで、どのような道を歩むことができるのか、その範囲（および市場規模）を拡大させます。 筆者は、この業界の成長により、NFTが伝統的な金融市場に匹敵する投資カテゴリーとして認知される可能性があると考えています。

NFT（特にPFP NFT）の現在の状況は、プログラムのブランディングとマーケティング能力と密接に結びついています。 NFT金融セクターの重要性が増すにつれ、プロジェクトクリエイターは適応せざるを得なくなります。 金融化をNFTのポートフォリオのもう一つの特徴として捉えることで、これを利用することができます。 そのような採用例としては、プロジェクト作成者が売却代金や資金の一定額を非市場流動性契約（貸出プラットフォームや流動性プールなど）に割り当てることが考えられる。

NFTの金融化のしやすさは、堀のように作用することがあります。 既存のプロジェクトに金融化を取り入れると、成功へのハードルが少し高くなる。 これは、間接的に、新しいプロジェクトが競争するために技術革新することを余儀なくされ、NFT分野を正しい軌道に乗せることができるかもしれません。

NFTの金融化によって開放された可能性は、未来を明るくしてくれます。 しかし、NFT業界が外に広がる前に、内部の問題を解決する必要があります。 現在、NFTの価格設定についてコンセンサスを得ることが課題となっています。 また、NFTの産業と市場をさらに拡大するためには、さらなる開発と革新（ユースケースの探索）が必要です。